전 세계에는 자국민의 노후 생활을 뒷받침하기 위한 제도로서 공적 연기금이 있다. 이는 사회 보장 제도의 근간 중 하나이다. 한국의 국민연금, 미국의 공적연금(OASDI), 일본의 후생연금과 국민연금(일본의 전 국민 기초연금)이 가장 대표적이다.

공적 연기금이 제도화된 이래 막대한 규모의 적립금이 쌓이면서 사회 보장 제도는 필연적으로 금융의 영역, 특히 자본 시장과 자본 시장을 주 무대로 활동하는 각종 금융 기관들과 맞닥뜨리게 된다. 또한 동시에 ‘현대 포트폴리오 이론’(Modern Portfolio Theory)이 거대 공적 연기금의 체계적이고 과학적인 운용에 없어서는 안 될 원리로 들어온다.

적립금을 특수한 국채에만 투자해 운용하는 미국의 공적 연기금을 제외하면 전 세계 주요 공적 연기금이 상당 정도 현대 포트폴리오 이론에 기대어 다변화 투자(국내외 주식, 국내외 채권)를 해 오고 있다. 적립금 규모가 워낙 막대해 대부분의 나라에서 공적 연기금이 자본·금융 시장에서 최대 큰손으로 부상하게 되었다. 한국의 국민연금 적립금을 운용하는 국민연금 기금운용본부(NPS), 일본의 후생연금과 국민연금의 적립금을 운용하는 연금적립금 관리운용 독립행정법인(GPIF)은 전 세계 5위 내에 들 정도이다.



주식·채권 이외 자산에 투자



하지만 2000년대 초 이래, 특히 글로벌 금융 위기를 계기로 주식·채권 등 전통적 자산 중심의 포트폴리오 투자에 새로운 중대한 변화가 생기기 시작했는데 대체 투자 붐(열풍)이 바로 그것이다. 부동산, 인프라, 사모(private equity)펀드, 헤지펀드 등 주식, 채권 이외 일체의 자산을 ‘대체 투자 자산’이라고 부르는데 흥미롭게도 공적 연기금이 대체 투자의 핵심 주체가 되고 있다.

그렇다면 대체 투자 자산은 전통적 자산에 비해 어떤 차별적 특징을 갖는 것일까? 우선 대체 투자 자산은 정형화된 공개 시장을 통하지 않고 비공개 협상을 통해 개별적이고 특수하게 거래된다.

둘째, 이에 따라 대체 투자 자산의 가격 내지 시세 형성 방법이 주식과 채권 등의 전통적 자산의 그것과 크게 다른 모습을 띤다. 즉 전통적 투자 자산의 경우 공개 시장에서 거래가 활발하게 이루어지기 때문에 금융·자산 시장 내에서 시세가 형성되고 확정되는 데 비해, 대체 투자 자산의 경우 시장에서 가격 형성이 제대로 이루어지지 않기 때문에 시세 확정을 위해서는 공정 가치 평가 프로세스가 추가적으로 요구된다.

끝으로 수익과 비용의 측면에서 보면, 대체 투자의 기초 자산이 아주 다양한데다가 대체 투자의 수익 창출 구조가 매우 복잡하기 때문에 전통적인 자산의 운용에 비해 상당한 거래 비용이 지출된다.

한국의 국민연금(NPS)은 비교적 일찍 국내외 대체 투자에 착수했다. 국내에서 대체 투자에 대한 일정한 학습을 거친 뒤, 해외 사모회사 등의 도움을 받아 해외 대체 투자에 나섰다. 대체 투자가 국민연금 적립금 운용에서 비중과 중요성을 키워 갔던 가장 큰 이유는 전통적 자산 시장이 협소하고 포화 상태인 데다가 대체 투자 자산이 주식·채권에 비해 더 높은 수익률을 실현해 줄 것으로 기대되었기 때문이다. 실제 2010년대 중반까지 해외 대체 투자가 높은 투자 수익률을 시현하여 국민연금 기금 운용에서 효자 노릇을 톡톡히 해 왔다.



지난해부터 수익률 낮아져



하지만 2017년부터는 지금까지의 추세와는 달리 다소 우려스럽게도 해외 대체 투자의 수익률이 크게 낮아진 것으로 평가되고 있다. 이런 사실이 일시적인 현상인지 해외 대체 시장의 구조 변화를 반영하는 것인지는 아직 불분명하다. 하지만 한 가지 확실한 것은 전 세계 공적 연기금 및 앵글로 아메리칸 국가들의 공무원 연금 등이 대거 대체 투자 시장에 몰리면서 예전처럼 좋은 투자 대상을 손쉽게 획득하기 어려워졌다는 점이다. 차제에 해외 대체 투자를 포함하여 대체 투자 전반에 대해 재점검할 필요가 있을 것으로 생각된다.